权威人士在《开局首季问大势》曾指出，高杠杆是“原罪”，是金融高风险的源头。去年以来，不断增加的债务违约案例引起了投资者越来越多的担忧。关于债务的担忧已经对经济信心、资本市场和人民币稳定性造成影响。

　　那么事实上，中国债务问题究竟有多大呢？法巴银行分析师陈兴动等从中国债务规模和组成部分、与其他经济体的比较、债务比例高企原因、中国债务真正的问题和可能的解决办法这五方面剖析中国债务问题。

　　债务组成：非金融企业负债是主要问题

　　根据法巴银行的预测，2015年政府负债、非金融企业部门负债、和居民部门负债的总和为166万亿人民币，占GDP的245%。在债务总额中，居民部门负债为GDP的40%，政府负债为GDP的56%，非金融企业部门负债的这一比例为149%。以下是华尔街见闻根据法巴银行的估计绘制的中国债务组成图表：

　　其中，非金融企业部门负债是主要问题。2015年公司债务综合是100.9万亿人民币，占据总债务的60%，同时是GDP总额的149%。公司债务违约不仅已经发生（其中许多是国企），而且违约案例的个数还在上升。在传统制造业和煤炭行业的供给侧改革和增长缓慢的背景下，情况可能会变得更加糟糕。

　　与国际相较：中国的债务比例在发展中国家中几乎最高

　　那这一债务比例，与其他经济体相比，究竟处于什么水平呢？根据法巴银行测算，就绝对值而言，中国占GDP比例245%的债务，相比发达国家占据GDP比例267%的水平要低。然而与发展中国家相比，中国的债务占据GDP比例几乎是最高的。

　　值得注意的是，中国债务水平增长速度极快，无论相比于发达国家还是发展中国家，中国债务都是最快的。这意味着，尽管中国在后全球金融危机时代经济增长最快，但其代价是更快积累的债务。

　　就债务组成部分而言，达到GDP比例40%的居民部门债务，相对而言是低于发达国家的平均水平的，同时也低于许多发展中经济体。居民部门债务率是相当低的，原因是，一方面，中国十年来居民部门储蓄率一直高于30%，另一方面，消费者信用市场在中国还未发展起来。

　　达到GDP比例56%的政府债务，相比发达国家的106%的水平是相当低的，但稍高于发展中国家的42%的平均水平。考虑到中国政府持有的大量资产，这样的债务水平看起来是安全的。（据中国社科院预计，2014年中国主权资产价值251万亿人民币，即GDP的3.9倍）

　　而中国非金融企业债务，达到GDP比例的149%，几乎是所有发达国家和发展中国家最高的。而且增长的速度也是同类中最高的。其中国企的杠杆比例在2009年之后迅速攀升，而私企却平稳地降低了杠杆。国企和私企的杠杆分化发展指出了两个事实：

　　第一，国企（尤其是地方政府融资工具），享受了不同形式的显性或隐性的政府信用担保，从而将私企挤出信用市场。

　　第二，中国经济增速在2012年后出现较大下滑，而国企却依旧在急速加杠杆。这一方面是因为他们对于盈利性不敏感，而另一方面，国企，尤其是地方政府融资工具，肩负有通过加大基础设施投资来稳定经济增速的任务。

　　社会融资总量：股票融资仅占3.4%，商业银行贷款占大多数

　　中国高债务比例有其自身的原因。中国是一个拥有高储蓄比例的经济体，2015年该比例为47.6%，2014年该比例为48.6%，相比于2010年的50.9%稍微有所下降。

　　储蓄资本将被用于为经济活动融资，或者通过股权或债务（贷款和债券）。但尽管股票市场已经发展了20多年，中国的股票市场并不完善，土豆代收，投融资必须通过各种各样的债务。

　　下表华尔街见闻根据法巴银行的估算绘制的图表。

　　股票市场的融资仅占据了2016年4月社会融资总额的3.4%。剩下的96%由各式各样的债务组成：正式的商业银行贷款（69.2%），委托贷款（8.1%），信托贷款（3.9%），银行承兑票据（3.7%），以及公司债务（11.1%）。

　　法巴银行认为2015年总的家庭金融资产将达到120万亿人民币。其中，56万亿将会是储蓄的形式，该比例为46.7%。而52万亿人民币将会投资于所谓的理财产品，占据43.3%，包括银行理财产品、信托产品、证券公司产品、保险、基金管理单位、网贷。

　　换句话说，所有这些家庭金融资产将会间接投资于债务中，以各种各种的贷款、债券的形式，来给各种各样的经济活动融资。

　　中国债务问题的症结何在：不良贷款率或达8.5%

　　首先，难以统计真正的债务规模。当前的官方数据并没有覆盖所有的金融活动，并不能很清楚地凸显出不同金融活动及他们风险的区别。中央政府未偿还债务相对比较透明，地方政府债务则不然。在2016年5月27日，财政部部长说，2015年末地方政府债务未偿还额为17.4万亿人民币，包括1.4万亿不确定债务，但很多人认为，这个数字是低估的。在而在居民部门负债中，很难预计通过家庭和个人融资的居民负债是多少。更重要的是，法巴银行的公司债务统计并没有包括那些在官方来源之外的债务。换句话说，法巴银行对于总体债务水平的预计，即166万亿人民币，是最低水平。不过，法巴银行认为其预计至少能包含真实债务水平的80%。

　　第二，总债务比例在过去八年增长过快。未偿还债务由2007年的41万亿人民币上升至2015年的166万亿人民币，八年内增长了超过300%，而债务占GDP的比例由2007年的145%上升至2008年的245%。法巴银行认为，过快增长最主要的原因是2008年至2009年间反应过度的四万亿经济刺激计划。

　　第三，债务成本过高。央行报告显示，2015年商业银行平均借贷利率为5.7%。我们肯定资产负债表外的利率会比这个更高。财政部报告显示，地方政府融资工具的平均利率为8%-12%；而国家统计局2016年5月报告显示，私企借贷利率为10%-13%。将5.7%乘以166万亿人民币，总债务成本为至少9.5万亿，为2015年GDP的14%。

　　第四，公司债务过高。2015年末达到101万亿人民币的公司债务，构成了60%的未偿还债务，并且相当于2015年GDP的149%。如果根据国际清算银行的估算，2015年9月公司负债占GDP比例就已达到166%，高于发达经济体的平均水平86%和新兴市场的平均水平101%。其中，国企是未偿还债务的主体。国企债务的相当一部分应被分类为政府债务，因为国企通常被要求承担政府的职能。从这点来说，公司债的一部分实际上是可转化给政府的。

　　最后，央行报告指出，2015年央行监管下的商业银行不良贷款为1.3万亿人民币，同比增长51%，不良贷款比率为1.67%，这个数据显然是低估的。

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